第二节国外投资者赔偿制度
8.2.1投资者赔偿基金
投资者赔偿基金出现于二十世纪七十年代。战后证券市场得到了快速发展，但七十年代初期一些国家出现了证券经纪商破产倒闭造成投资者现金和股票损失的问题，证券投资者对证券市场的信心受到打击。为了维持投资者信心，保证证券市场稳定发展，各国开始建立保护中小投资者利益的投资者赔偿制度。建立较早的是加拿大(1969年)和美国(1970年)，随后欧盟、日本、香港等证券市场均已建立了这种投资者赔偿制度。
总的来看，投资者赔偿基金的运作模式可分为两种：一种是独立模式，即成立独立的投资者赔偿(或保护)公司，由其负责投资者赔偿基金的日常运作，美国、英国、爱尔兰、德国等证券市场采用了这种模式；另一种是附属模式，即由证券交易所或证券商协会等自律性组织发起成立赔偿基金，并负责基金的日常运作，加拿大、澳大利亚、香港、台湾等市场采用了此种模式。
独立运作模式以美国为代表，美国国会在1970年通过了《证券51白菜网线路检测法案》，并据此成立了美国证券51白菜网线路检测基金(SecuritiesInvestorProtectionCorporation，简称SIPC)。该公司不以盈利为目的，它强制性要求所有符合美国《1934证券交易法》第15(b)条，依法注册的证券经纪商、自营商、全国性证券交易所的会员成为自己的会员，并按照经营毛利的5‰交纳会费，以建立51白菜网线路检测基金，这些资金被用以投资美国政府债券，其利息也作为SIPC资金的一部分。美国SIPC的资金来源有四个：成立时的发起基金；财政部和联邦储备银行各出10亿美元的信用额度即无担保贷款；每个会员公司每年所必须交纳的会费；所有资金经由SIPC投资获得的利息收入等。其成立的目的是为符合条件的证券经纪商和自营商的顾客提供保险保护，当券商的破产案发生时，SIPC能够调动足额的现金对投资者进行偿付。
香港市场属于附属模式，赔偿基金附属于香港联合交易所。香港联合交易所赔偿基金是根据《证券条例》设立的。赔偿基金的资金来源于香港联合交易所会员，会员须就其拥有的每份交易权( Tradingright)在香港交易所存放现金5万港元，香港联合交易所专门设立一个“赔偿基金储备账户”，以处理一切有关赔偿基金的收支款项。香港联合交易所成立了赔偿基金委员会，行使赔偿基金所拥有的权力、职责与职能。赔偿基金委员会由五人组成，他们都必须由香港证监会任命，其中至少两人必须来自证监会(其中一人任委员会主席)，还有两人为交易所提名。目前，香港正对附属模式进行改革，将成立统一独立的投资者赔偿公司，该公司由香港证监会认可及监管，负责管理新成立的投资者赔偿基金，该基金将取代现有的联交所赔偿基金、商品交易所赔偿基金、以及为非交易所参与者而设的交易商按金计划。
采用何种模式，取决于各国具体的法律背景和金融市场结构。对于那些金融市场历史悠久、市场体系及法律制度比较完善、存在多个证券交易所的国家和地区而言，采取独立公司模式能够更好地保护证券投资者权益，为投资者提供“一站式”的赔偿服务。而对于那些证券市场集中在一个证券交易所或者存在一个统一的自律监管组织的国家和地区，将投资者赔偿计划附属于证券交易所或者其他自律监管组织，操作更为方便，能够以较小的成本实现为所有投资者提供保护的目标。
8.2.2行政补偿机制
目前，证券民事赔偿诉讼被认为是受证券欺诈侵害的投资者得到赔偿的主要渠道。但是，证券民事诉讼因为涉及到广泛的投资者、人数众多、因果关系证明困难等各种障碍，在各国开展的情况并不顺利。美国是证券民事诉讼最为活跃的国家，20世纪90年代美国国会相继通过1995年《私人证券诉讼改革法》和1998年《证券诉讼统一标准法》，对私人证券民事诉讼进行限制。美国证券民事诉讼改革的实践表明，证券民事诉讼的对受损害投资者的补偿十分有限；代理成本问题使投资者无法监督律师；滥诉增加公司运作成本，影响公司的正常运行；诉讼对高级管理人员不能真正追究责任，无法达到促进公司治理的目标。
对于内幕交易和操纵市场等证券欺诈案件，民事赔偿诉讼存在一些先天不足：内幕交易和操纵市场的受害者很难发现损害他们权益的违法行为人，通常只能等待证券监管机构调查追究违法者之后，才能据此提出民事诉讼，而这时这些违法行为人的资产已经所剩无几，投资者索偿无门。在中国，目前最高人民法院通过司法解释建立的证券民事赔偿诉讼程序只能适用于虚假陈述类型的证券欺诈活动。从证券民事诉讼的实践来看，在诉讼程序上仍然困难重重，诉讼成本较大，且难以获得预期结果。因此，应全面认识证券民事诉讼治理证券欺诈的功能，避免对证券民事诉讼的过分依赖。
在证券民事诉讼之外，美国证券交易委员会(SEC)还可以通过执法程序给予投资者补偿。SEC查处证券欺诈行为的同时，除了会对违法行为人发出禁止令(injunction)外，还会要求违法行为人吐出非法所得(disgorgement)，有时还处以罚款(civilpenalty)。SEC确定吐出非法所得的金额后，设计分配方案，在得到法院的批准后，往往请求法院任命一个接管人，由接管人将吐出非法所得的收入分配给受害投资者。要求违法行为人吐出非法所得并分配给投资者的补偿程序基本上在SEC主导下进行，主要成本由SEC通过财政支付，不需要受害投资者的积极参与。这种执行程序既不存在集体行动的困境，证明因果关系的困难也由SEC承担并支付成本。这种SEC主导的行政补偿程序简便、节约，并富有效率。2002年美国通过的索克斯法案明确承认了SEC利用没收的非法所得建立公平基金(FairFund)，以补偿投资者的权力，并进一步扩充该权力，要求SEC将并处的罚款(civilpenalty)也纳入该基金，以补偿投资者。
与证券民事诉讼以赔偿为核心概念不同，行政补偿的核心概念是使违法行为人不能从违法行为中获利，采取的是要求违法行为人吐出非法获利的措施，只有在特定情况下，SEC才会施加罚款。相对于高成本的证券民事诉讼，行政补偿显得更有效率，投资者不需要承担任何成本。在美国实践中，往往证券民事诉讼和SEC的行政补偿程序结合在一起，共同起到保护投资者的作用。
8.2.3投资者赔偿制度对我国的启示
2001年以来股市连年的低迷令亏损券商数量大增，市场持久走低使得券商原有的“举新债还旧债”的模式被打破，委托理财资金链断裂带来经营危机。这种情况，使券商的问题逐渐暴露，近两年南方证券、闽发证券、汉唐证券等一系列券商相继落马，其中不少公司违规操作，挪用了大量投资者保证金，出了问题后却无力偿付。而我国目前没有建立相应的风险处理机制未建立，为了保持股市的稳定，保障投资者权益，最后政府不得不出巨资来填这些券商捅下的窟窿。但是从长期来看，依靠政府行政性的解决措施只能是临时手段，而非正常的制度化处理方式，比如在处置问题券商的过程中，央行再贷款屡屡现身。央行向这些问题券商的再贷款，实际上券商是无力偿还的，从最初的鞍山证券、新华证券的动辄十几个亿到目前南方证券、汉唐证券、闽发证券，以及德隆系三个证券公司的上百亿元，央行的真金白银似乎被吸进了一个无底洞中，并且这个资金黑洞正在越变越大，依靠行政性手段解决问题券商的路未来将越走越难。
中国证监会、财政部于2005年2月发布了《关于在股票、可转债等证券发行中申购冻结资金利息处理问题的通知》，通知规定，为筹集证券51白菜网线路检测基金，公开发行股票、可转债等证券时，所有申购冻结资金的利息将作为证券51白菜网线路检测基金的来源之一。此外，已经提交一审的证券法修订草案新增加规定，国家设立证券51白菜网线路检测基金。证券51白菜网线路检测基金由证券公司缴纳的资金及其他依法筹集的资金组成。设立该基金是国际通行做法，有助于维护投资者信心。其主要用途将被锁定在弥补撤销、关闭和破产的证券公司挪用的客户交易结算资金的缺口。
在我国目前证券民事诉讼程序存在种种障碍的情况下，建立由中国证监会主导的针对证券欺诈的行政补偿机制，有一定的可行性。该制度具体包括以下内容：在证券欺诈案件中，中国证监会负有追查和处罚这些违法行为人的职责；在查处证券欺诈职责中增添分配职能，将使得证监会对欺诈行为的打击与一般投资者更加密切相关，从而会有更多的投资者关心和督促中国证监会履行其查处证券欺诈的职责。在确认违法行为人的违法行为之后，中国证监会在给予的处罚中，用追缴代替没收违法所得。对于追缴的违法所得和罚款，《证券法》应明确规定，都应当首先用于偿付受害投资者。中国证监会制定分配方案，将违法所得和罚款都分配给在证券欺诈中受到损害的投资者。返还方案的执行等事项可以委托给金融机构、证券业自律组织或者独立的基金会，由中国证监会监督方案的执行过程。受害投资者可以选择加入证监会的分配方案，也可以自己提出民事赔偿诉讼。